颖通控股第三次向港交所递交上市申请，欲打造“中国香水第一股”。从业绩方面来看，其在香水领域的布局和发展颇具潜力。拥有丰富的香水品牌资源和渠道，在市场推广及客户群体拓展上有一定优势。然而，也面临着激烈的市场竞争，如国际香水品牌的强势地位等。若能有效整合资源，提升品牌影响力，加强研发创新，其业绩有望迎来提升，香氛市场的广阔前景也为其上市后的发展提供了机遇与挑战。需综合多方面因素来评判其上市后的业绩表现是否真正“香”。

羊城晚报全媒体记者 汪海晏

近日，颖通控股有限公司（以下简称“颖通控股”）第三次向港交所主板递交了上市申请，试图成为内地香水及美妆品牌管理领域的首家上市公司。然而，这家在中国综合市场最大的香水品牌管理公司，却面临着来自业务模式、渠道发展和财务治理等多方面的负面问题，在冲刺“中国香水第一股”的道路上并非一帆风顺。

高度依赖品牌商

目前，颖通控股管理的外部品牌总数为66个，涵盖护肤品、彩妆、个人护理产品、眼镜及家居香氛等领域，其中包括爱马仕、梵克雅宝等国际知名大牌。

招股书数据显示，截至2022年3月31日、2023年3月31日、2024年3月31日的三个财年，以及截至2024年9月30日的六个月，颖通控股的营业总收入分别为16.74亿元、16.99亿元、18.63亿元及10.64亿元，净利润分别为1.71亿元、1.73亿元、2.06亿元及1.15亿元。

颖通控股作为一家香水品牌管理公司，其核心业务是代理国际知名香水品牌，并在内地、香港及澳门进行综合市场推广和销售。然而，这种高度依赖品牌授权商的业务模式，却为其带来了不小的挑战和隐忧。

招股书显示，颖通控股超80%的收入来自国际品牌的代理销售，其中香水品类占比高达83.1%。这种业务结构使得其业绩与国际品牌的授权关系深度绑定，一旦品牌方调整授权策略或终止合作，颖通控股的业绩将受到重大冲击。

事实上，颖通控股已经遭遇过类似的挑战。2022年，某奢侈品牌代理协议到期后选择自营，导致颖通控股单年收入骤降4.25亿元，占其当年总营收的25.5%。更令人担忧的是，近年来国际品牌加速收回香水、美妆等业务的自主经营权。颖通控股也在招股书中坦言，无法维持与品牌授权商的合作关系，将对公司业务、经营业绩及前景造成重大不利影响。

此外，颖通控股还面临着供应商高度集中的问题。招股书披露，上述报告期内，颖通向五大供应商的采购额占总采购额的比例分别为85.1%、84.0%、81.6%及79.0%。其中，仅前两大供应商的采购占比就达到一半以上。这种“大客户依赖症”严重削弱了颖通控股的议价能力。一旦大供应商在香水代理权上出现变动，比如提高供货价格、减少供货量，颖通控股的成本将大幅增加，利润空间被严重压缩，业绩风险也会随之而来。

为了改变这种局面，颖通控股曾尝试从渠道商朝着品牌商的方向转型。然而，从目前的情况来看，其自有品牌的运营并不成功。尽管早在1999年，颖通控股就已推出“圣曼尼加”（Santa Monica）自有品牌的眼镜产品，但直到2022年，公司才决定进一步拓展此品牌，并推出5款入门级高端香水。然而，这些自有品牌的市场表现并不理想。上述报告期内，“圣曼尼加”品牌实现营收分别为100万元、530万元、1700万元和650万元，仅占同期总收入的0.1%、0.3%、0.9%和0.6%。

线上渠道较疲软

颖通控股拥有直销渠道、零售商渠道、分销渠道和其他渠道组成的庞大销售网络，但目前渠道发展出现了严重的结构性矛盾，渠道效率逐渐显露出疲态。

线上渠道方面，近年来呈现出明显的下滑趋势。直销渠道中的网店营收占比持续下降，2022- 2024财年分别为10%、7.3%、6.8%，收入分别为1.67亿元、1.24亿元、1.26亿元。零售商渠道中线上零售商的营收占比也在不断下滑，2022- 2024财年分别为22.2%、21.0%、17.6%，收入分别为3.72亿元、3.56亿元、3.28亿元，已连续两年下滑；分销商渠道中线上分销商的营收占比同样如此，各期收入占比分别为 15.3%、15.0%、11.6%，收入分别为2.56亿元、2.55亿元、2.16亿元。在数字化浪潮席卷零售行业的当下，线上渠道已成为品牌增长的关键引擎，颖通控股线上业务的疲软表现，使其错失了许多增长机会，市场渗透率难以提升，在与新兴品牌的竞争中也逐渐处于劣势。

面对线上渠道增长放缓的困境，颖通控股选择将直销渠道作为首要增长点，计划进一步扩大直销渠道，尤其是线下专柜及门店。从数据上看，报告期内来自三大线下渠道的收入整体呈上涨态势。但与此同时，颖通控股自营的线下门店及专柜数量却在减少，已从2022年的102家减少至2024年的87家。对此公司解释说，主要是由于管理团队关闭了表现不佳的线下门店。

此外，颖通控股存在一定的滞销迹象。颖通控股对少数大客户设有特殊的产品退货政策，允许其根据协定的条款及条件退回滞销产品，滞销产品通常指大客户无法在一定期间内（一般介乎两至六个月）达成其销售目标的产品。根据招股书，近三年因滞销退回的商品总额达1750万元，且退货比例呈上升趋势。

巨额分红引争议

颖通控股在财务方面的操作引发了市场的广泛质疑，尤其是其分红策略。在递表之前，创始人刘钜荣及其妻子陈慧珍通过颖通国际有限公司分别间接持有颖通控股90%及10%股权。据招股书披露，截至2022年、2023年及2024年3月31日，颖通控股分别向控股股东刘钜荣夫妇分红1.28亿元、1.89亿元和3.14亿元，累计分红达6.31亿元，而同期，颖通控股的三年净利润之和仅为5.5亿元。也就是说，颖通控股在近三个财年的分红金额比净利润还多了0.81亿元。

这种上市前夕的大规模分红行为，不仅让人质疑其资金管理的合理性，更可能影响投资者对其未来增长潜力的信心。尽管分红在一定程度上体现了公司对股东的回报，但在IPO前将大量利润分光，随后又通过资本市场募资“补血”，这种操作难免让市场怀疑公司是否真正具备可持续的盈利能力。

值得注意的是，颖通控股的控股股东刘钜荣夫妇在上市前持股100%，这种高度集中的股权结构进一步放大了公司的治理风险。巨额分红不仅可能导致公司现金流紧张，还可能削弱其应对未来市场变化和行业竞争的能力。一旦上市成功，这种不健康的财务策略可能会成为制约其长期发展的“暗礁”。

根据弗若斯特沙利文报告，中国香水总市场规模（按零售额计）由2018年的146亿元增加至2023年的261亿元，复合年增长率约为12.3%，预计2028年将进一步增长至477亿元，2023年至2028年复合年增长率约12.8%。但目前市场竞争异常激烈，一方面，国际大牌纷纷加大在中国市场的投入，不仅在产品研发和营销上不断创新，还逐渐收回代理权，采用自主运营与合作零售结合的模式；另一方面，本土新兴香水品牌如雨后春笋般崛起，它们凭借对本土市场的深入理解和灵活的营销策略，在细分市场中不断抢占份额。随着市场逐渐饱和，消费者对香水的需求逐渐趋于理性，不再盲目追求品牌，而是更加注重产品品质和个性化。在这样的市场环境下，颖通控股想要维持市场份额和业绩增长，成为“中国香水第一股”，仍面临着前所未有的挑战。